Ima li razloga za optimizam?

Evropska unija već godinama ima tradiciju da sudbonosne odluke donosi uz pojačane tenzije između zemalja članica. Ova tradicija nije izneverena ni zadnjih meseci, kada su tenzije i teške reči uz koje se odluke prelamaju, umesto iza zatvorenih vrata, bile u javnm domenu globalne audijencije.  No, ipak, Evropska tradicija je i to da rešenja konačno iznađena, zadiru dublje i dalje nego što i najveći optimisti očekuju, što je i sada bio slučaj.

Dok je većina sveta zadnjih meseci, u strahu, isčekivala Evropljane da srede vlastitu kuću, u pozadini su se manje primećivali problemi u drugim globalnim ekonomijama.

 

Jedan od problema kojem pažnja jeste posvećivana je tzv američki fiskalni cliff gde američki politički ćorsokak između Republikanaca i Demokrata po fiskalnim pitanjima  riskira ekonomski oporavak  i duboku recesiju. Elasticitet ostatka sveta na performansu američke ekonomije je jednostavno takav da američki rizici su automatski  i globalni. Trenutni ekonomski koncenzus predviđa benigno razrešenje američkog političkog ćorsokaka i fiskalnog cliff-a, međutim i ovaj scenario neminovno podrazumjeva fiskalno stezanje što će imati određeni negativan impakt po globalni ekonomski rast.

 

Zemlje rastućih (emerging) ekonomija, pokazuju sve više signala koji indiciraju da bi ove zemlje mogle imati daleko više ekonomskih poteškoća u budućnosti. Zajednička karakteristika gotovo svih rastućih ekonomija je da su  „zakovane“ u ekonomski model koji neminovno dugoročno vodi ka strukturnom padu produktivnosti. U zemljama sa kineskim tipom  problema, pad produktivnosti je uslovljen rapidnim starenjem populacije, kombinovano sa ubrzanijim rastom realnih prihoda i rastom potrošnje.   Iako su  kineska pomeranje ka  potrošačkoj ekonomiji   i rast realnih prihoda poželjni, oni neminovno indiciraju pad produktivnosti, ali što je i jedan od znakova ekonomskog sazrevanja zemlje.

 

Drugi veliki deo rastućih zemalja, zemlje bogate sirovinama, pokazuju sve više simptoma takozvane „holandske bolesti. Globalni rast cena sirovina u ovim zemljama dovodi do  poremećaja u alokaciji radne snage i kapitala, gde sektori sirovina isisavaju radnu snagu i kapital iz ostalih ekonomskih sektora ka sebi.   Visoke cene sirovina na globalnom tržištu prouzrokuju rast prihoda „uzduž“ čitave ekonomije, što dalje prouzrokuje eskalaciju neproizvodnih uslužnih delatnosti a čitav problem je prvobitno maskiran rapidnim ekonomskim rastom. Nakon prvobitne faze u sledećim etapama ekonomskog ciklusa nesirovinski realni sektori su devastirani sa negativnim posledicama po čitavu ekonomiju,  propraćeno padom produktivnosti.

 

Dakle uprkos evropskim poboljšanjima problem u globalnim ekonomijama i  dalje dosta ima.

 

Ono što je zadnjih meseci svakako postalo jasno je da insistiranje na razrešenju jednog izdvojenog ekonomskog problema osim što je besmisleno je i kontraproduktivno. Sagledavane prirode budućeg oporavka zahteva sposobnosti spoznaje kompletne slike u čitavoj svojoj kompleksnosti. Dakle, temeljitije spoznavanje zahteva  sinhronizovano sagledavanje mnoštvo parametara koje su determinante ekonomskog rasta (dug, fiskalna disciplina, demografija, finansijski i bankarski sistem…). U funkciji poboljšanja ovakvog sagledavanja bitno je izvući određene lekcije iz globalnih ekonomskih dešavanja iz zadnjih par  godina.

 

Najvažnija lekcija, a što je Evropa zadnjih godina imala tendenciju da zaboravlja,  je da ekonomski rast nije bogom dano pravo, već da svaki narod, država ili monetarna unija moraju da porade da bi se stvorili socijalni, društveni i makroekonomske uslovi, koji promoviše ekonomki razvoj i rast. Evropa je zadnjih par godina često znala da smetne sa uma da demografska perspektiva, politička i socijalna stabilnost, mehanizmi socijalnih transfera su pored fiskalne discipline,  također elementarni delovi neophodnog mozaika koji stvara optimalan ambijent, potreban za ekonomski rast. Verovatno je naučena i lekcija da nivo dugovanja svakako jeste ozbiljan problem ali da ekscesivna fiskalna disciplina sama po sebi nije rešenje problemu dugovanja. Iako fiskalne disciplina svakako jeste važna stavka i jedan od mehanizama kojima se minimiziraju i kontrolišu problemi tipa „moralnog hazarda“, njena implementacija mora biti propraćena merama koje promovišu ekonomski oporavak i rast i koje sprečavaju destrukciju zdravih tkiva društva, koji su također važne premise ekonomskog oporavka i rasta.

Bitna lekcija koje Evropa tek treba da nauči je da ekonomski rast neće razrešiti problem sa dugovima. Ekonomski rast je neohodan ali ne i dovoljan preduslov za razrešenje, koje će zahtevati određenu „mutualizaciju“ dugovanja. Naprimer, jedan od rješenja može biti naprimjer da će određena suverena dugovanja biti „mutualizovana“ ECB mehanizmima a određena bankarska dugovanje će bit „mutualizovana“ i ECB, i suverenim dostupnim mehanizmima.

 

Iako put ka potpunom ekonomskom oporavku je dug,  evropska dešavanja nakon dužeg vremena, daju razloge za određeni  optimizam. Nedavna dešavanja u EZ (ECB-jev OMT kao i mišljenje Njemačkog Ustavnog Suda) su definitivno umanjili devastirajući tail rizik, što je preliminarni preduslov za postizanje makroekonomske stabilnosti.

Delimična normalizacija tail rizika je pogotovo bitna za kešom bogat korporacijski sektor koji zbog povećanja nivoa rizičnosti već mesecima unazad odlaže sprovođenje  bitnih korporacijskih planova.

 

Zadnjih meseci veliki dio cikličnih sektora realne ekonomije su operativno na donjim granicama potencijalnog output-a, obzirom da i potrošači i firme su izuzetno oprezni po pitanjima potrošnje, odlažući je kolikogod i gdjegod mogu do boljih, stabilnijih vremena. No ovo po svemu sudeći ima i pozitivnu stranu jer odlaganje odluka stvara kumulativnu odloženu potražnju koja će sa sa stabilnijim ekonomskim uslovima u  većoj meri biti realizovana.

Još bitnije od ovoga je da ciklični relni sektor pokazuje izuzetnu izdržljivost u odnosu na negativne efekte makro-šokova.

 

Od 2009 godine finansijski marketi imaju relativno dobru performansu. Skeptici će svakako primetiti da je solidna performansa ostvarena uz monumentalnu proviziju likvidnosti od strane centralnih banaka, i slabašan ekonomski rast, međutim, performansa finansijkih tržišta je historijski  najpouzdaniji pokazatelj buduće ekonomske performance. Moja pretpostavka  je da zbog velike likvidnosti i umanjenja “tail” rizika solidna performansa finansijkih marketa bi mogla da se očekuje i u narednim periodima. Čak štaviše centralni bankari šalju nedvosmislene konkretne signale o spremnosti na daljnu gotovo nelimitovanu proviziju likvidnosti, ako to ustreba.

Šta ovo govori o obliku i vrsti ekonomkog oporavka na koju kreatori makroekonomske politike implicitno računaju i kojem se nadaju? Obzirom da je monetarna politika iscrpila mogućnosti daljneg stimulisanja ekonomije interesnim ratama,  ekonomski oporavak bi, računica je, u sledećoj fazi trebala da bude manifestovana kroz rast vrednosti imovine, što bi investitorima učinilo lakše podnošljivim buduće mere socijalnih transfera,  koje će biti sprovedene rastom porezovanja. Rast poreza je neminovna i neizbježna mera za suzbijanje sadašnjih nivoa suverenih dugovanja i za oporavak državnih finansija, međutim ako ekonomija stvara dovoljno novih vrednosti, promena porezne politike je lakše podnošljiva i  podržana od širih slojeva društva, zaposlenih i poslovnih entiteta.

 

Karika koja trenutno još uvijek nedostaje za nastavak rasta cena imovine (nekretnina, akcija…) je nedostatak ekonomskog dinamizma.

 

Ciklična faza ekonomskog oporavka je vreme kad najjednostavnije poređenje elementarnih ekonomskih podataka može da se posmatra iz više perspektiva sa raznim tumačenjima.

 

Čak jednostavna vizualna inspekcija grafikona momentalno otkriva daleko bolju performancu potrošnje   u USA nego u EZ, i to u 11 od zadnjih 13 kvartala. Pitanje glasi, da li je ovo dobra vest za Ameriku i loša za Evropu ili pak loša vest za Ameriku a dobra za Evropljanje? Odgovor na ovo pitanje u stvari nije jednostavan,  nekoliko mogućih interpretacija su moguće, od kojih sve mogu sadržati elemente tačne analitike. Iz grafikona je očito da je američki potrošač pružio veću podršku ekonomskom oporavku Amerike,  nego što je to učinio evropski potrošač.

 

Druga, manje očita, strana medalje koju ovaj grafikon takođe sugeriše je, da se evropki potrošač  razdužuje mnogo brže i više nego američki potrošač. Iz perspektive buduće Evropske potrošnje, ovo bi svakako trebala biti dobra vest. Oba potrošača su otpočeli ovaj “deleverage” iz tačke gdje je američki potrošač već bio više zadužen od evropskoga .

 

U ovoj dilemi dakle ne postoji tačan ili netačan odgovor obzirom da se radi o različitim perspektivama, Austrijske i Kejnezijanske ekonomske doktrine. U konkretnoj situaciji Kejnezijanska doktrina mi se čini daleko više socijalno optimalna baš zbog svoje centralne “ideologije”, da  smo u dugom roku svi mrtvi. Smatramo da austrijska Šumpeterijanska doktrina kreativne destrukcije, sa sobom nosi preteško socijalno breme,  uglavnom preko leđa onih koji su i onako najugroženiji segment populacije. Jedna od implikacija Kejnezijanske doktrine je  da bi razrešenje problema dugovanja se odvijalo godinama u postepenim fazama.

 

Dakle iz perspektive Kejnezijanske doktrine, američki potrošači  su u pravu gdje svojom potrošnjom pružaju  podršku ekonomiji. Istovremeno Evropska katastrofalno vođena politika je previše podigla averziju na rizika što je prekomerno narušilo potrošnju i otežala ekonomski oporavak.  Pozitivni mogući efekti po buduću potrošnju su mala uteha u situaciji gde se rizikuje da sadašnjost bude devastirana.

 

Također je potrebno ukazati i na činjenicu da evropski ekonomski model pored svih problema nije toliko polomljen kako se to ponekad možda čini.  Najtrivijalniji grafikon normalizovanog GDP rasta selekcije evropskih zemalja,  osim što ukazuje na očitu sever-jug segmentaciju, također sugestira  da delovi realne ekonomije imaju solidnu performansu. Da smo na grafikon postavili performanse komponenti GDP-a za bilo koju pojedinačnu zemlju, dobili bi još veći veći raspon.

Stavljajući rečeno u perspektivu, razloga za optimizam ima ali je nerelno očekivati brzi oporavak ekonomskog rasta u Evropi još neko vreme. Oporavak kad otpočne odvijaće se sporim tempom.  Međutim svakako postaje izvesnije da deakceleracija ekonomskog rasta je ili zaustavljena ili će uskoro biti, verovatno još u ovom kvartalu,  nakon čega slijedi oporavak. Najbitnije od svega je da se adekvatni uslovi za oporavak ekonomije suštinski konstruišu. Dok je sasvim izvesno da će rast GDP-a u sljedećim kvartalima biti slabašan ne treba smetnuti sa uma da je GDP agregatna vrednost. Ovo znači da će zvanične cifre GDP-a podjednako kriti zastrašujući loše kao i izvrsne ekonomske performanse. Bit će veoma važno znati na vreme rano prepoznati ove dobre performanse  a naša je pretpostavka da će njihovo otkrivanje će zahtevati da se osim sektora razmotre i performanse regiona i gradova.

Treba također reći da nikako ne treba potceniti Evropku sklonost ka tenzijama koje uvijek imaju potencijal da protresu postojeće stanje. U pozadini evropskih dešavanja tenzije još uvek postoje kao npr. nedavno franko-nemačko neslaganje o ulozi ECB kao budućeg “cross-boarder” supervizora.

 

Dok se Nemačka protivi formi cross-border kontrole kakvu je predložila Evropska Komisija, ista šema ima jaku podršku Francuske. Razlog nemačkom otporu eksterne kontrole je u činjenici da bi se se ona odnosila i na kontrolu nemačkih regionalnih i lokalnih banaka, koje su često instrument lokalne regionalne nemačke politike. Centralna vlada Nemačke ne želi sebi da stvara politički  rizik temom koja preti da joj stvori konflikt sa lokalnim regionalnim političarima.

 

Nažalost, potencijalni razlozi za globalni optimizam ne moraju puno da znače za Srbiju ili mogu čak izazvati negativan šok, ako bi globalno poboljšanje dovelo da znatnijeg monetarnog stezanja.