P/B racio: Komercijalna banka

PE je množioc koji se najčešće koristi u relativnom vrednovanju. Međutim, za vrednovanje banaka je bolje koristiti PB racio iz dva razloga: knjigovodstvena vrednost većine imovine banaka je bliža njihovoj tržišnoj vrednosti, i banke ponekad vrše velika rezervisanja za gubitke po osnovu svojih plasmana i u tim periodima iskazuju nizak dobitak. Ovo posljednje doprinosi da je istorijska distribucija PE racia za banke više volatilna nego za PB racio, pa se onda ovaj množioc češće koristi.

U sledećoj tabeli je prikazan obračun ocene P/B racia za Komercijalnu banku pomoću regresione jednačine gde je ROE nezavisna varijabla

Ime uporedive banke	P/B (mrq)	ROE
Erste Group	0.4615	7.723
OTP	0.6966	9.478
PKO	2.0542	15.397
BZ WBK	2.4630	15.524
Getin	1.1996	14.559
Bank Pekao	1.8886	13.131
Bre Bank	1.4030	11.634
Bank Milenium	1.2997	9.479
Nova Kreditna Banka Maribor	0.3696	2.732
BRD – GSG	1.3516	18.997
Bank Transilvania	0.8073	6.83
Komercni Bank	1.8249	18.728
BKS Bank	0.9078	7.703
Mortgage Bank	0.5780	16.521
First Investment Bank	0.5613	6.706
Bank Ochrony	0.7717	6.309
Zagrebačka Banka	0.9460	9.093
Privredna banka Zagreb	0.8557	9.326
AIK Banka	0.4291	14.262
Agrobanka	0.2001	6.769
Univerzal Banka	0.2294	6.054
Komercijalna banka	0.6	8.62
Prosek	0.995	10.708
Medijana	0.832	9.402
b0	0.048944724
b1	0.089316652
y=b0+bixi	0.818854266
Korelacija	0.650661889

 

Napomene: Vrednosti P/B racia su preuzete sa www.bloomberg.com na dan 14. 10.2011

Vrednosti ROE su preuzete sa www.bloomberg.com i odnose se na trailing osnovu prvi kvartal 2011. godine . Pri oceni P/B za Komercijalnu banku se koristila ROE na trailing osnovi za prvi kvartal 2011. godine.

OCENJENI P/B za Komercijalnu Banku 0.82

KORELACIJA  0.65

Tekući P/B 0.60 računata tako što su u broj akcija uključene i konvertibilne akcije iz zatvorene emisije; broj akcija preuzet sa www.belex.rs

Prosečni P/B racio za sektor 1.0419 podatak preuzet sa www.blooberg.com

Prilikom relativnog vrednovanja potrebno je biti svestan u kojoj se fazi nalazi celo tržište ako je u fazi optimizma može biti generalno precenjeno pa i hartije kojima bi dali atribut potcenjene mogu zbog opšteg stanja biti precenjena. Situacija kroz koju je naše tržište prošlo. Obrnuti zaključci važe u situaciji kada je tržište u fazi pesimizma. Zbog toga je prilikom relativnog vrednovanja potrebno uvek imati u vidu istorijsku distribuciju tržišnih pokazatelja koji se u njemu koriste.

Na početku 2007. godine u zemljama OECD-a prosečni PB racio za banke je bio oko 2, a PE racio je bio oko 11. U to vreme PB racio za banke na tržištima u razvoju je bio blizu 3 ili čak i iznad 3

Tehnike relativnog vrednovanja se veoma često koriste u potrazi za potcenjenim hartija. Sam izraz potcenjena hartija predstavlja svojevrsnu kontraverzu hartije su potcenjene tržište je neefikasno dok mi ne uuzmemo poziciju nakon toga tržište postaje efikasno i mi ostvarujemo prinos. Da se malo i našalimo ali smatramo da je korisno da na ovom mestu napravimo jednu malo digresiju pošto smo se do sada dosta bavili sa relativnim vrednovanjem a imamo nameru da to činimo u buduće pogotovo u nekim boljima vremenima za tržišta kapitala.

Koje su dobre strane relativnog vrednovanja: njegova lakoća za upotrebu, povezanost sa DNT modelima, karakteristika pokazatelja koji se u njemu koriste koja se ogleda u dovođenju u vezu tržišnog pokazatelja P i računovodstvenog pokazatelja E, B ,S itd. Na taj način možemo proveriti kako tržište anticipira kvalitet računovodstvenih informacija.

Cena kao tržišni pokazatelj nam govori o stvarima o kojima nam ne govore računovodstvene informacije bar ne neposredno i odmah. Vratimo se na hartiju predmet naše analize. U periodima poleta na našoj berzi banke su se kotirale i na P/B od 4,5,6, 7 a danas 0.6, 0.5, 0.2.

Koji tržišni faktori su delovali na ovakve vrednosti do 2007, pa pre svega očekivanja o rastu zasnovana na malim iznosima štednje u našoj zemlji u odnosu na komparabilne zemlje i očekivanom povećanju štednje i njenom plasmanu kroz kartelsko tržište banaka kakvo je naše sa najvećim kamatnim kanalom posle Albanije I BIH, ili mogućoj seriji preuzimanja koja bi vodila u ukrupnjavanje bankarsko sektora i ostvarenje sinergije. Ta su očekivanja svakako bila preterana.

Šta nam danas govore računovodstvene informacije iz tog perioda a i ove aktuelne. Pre nego to razmotrimo prisetimo se osnovnog postulata poslovnih finansija : vrednost se stvara kadu su koristi (prinosi) veće od troškova kapitala. Da li je to slučaj sa većinom naših banaka lako je proveriti. Banka predmet naše analize ima ROE 8.62% a trošak sopstvenog kapitala od 17.07% (bezrizična stopa 7.25%, premija za tržišni rizik na zrelim tržištima 4.5%, rizik zemlje 4.20%, beto 0.961 i premiju za veličinu preduzeća 1.3%). Nismo hteli da budemo toliko brutalni pa nismo uzeli u obzir dejstvo inflacije jer diskontna stopa uključuje parametre ocenjene na osnovu čvrste valute (naša bezrizična stopa je u dolarima) pa bi u takvoj valuti trebalo projektovati i očekivane novčane prilive što iziskivalo i korekciju za inflaciju jer u EU je inflacija 2 – 2.6% a kod nas 9% ili ko zna koliko. Kako stvari stoje naša banka ne stvara vrednost i trebala bi da ima vrednost manju od knjigovodstvene.

Šta nam danas govore tržišne informacije, pa prenose nam svega stawe globalne finansijske krize i ojačavaju utisak o nerazvijenosti našeg tržišta kapitala. Plitka berza svakako u fazi pesimizma vuče vrednosti hartija na dole u značajnijoj meri nego što je to slučaj sa efikasnijim berzama.

Kupujući akcije neke banke kupujuemo njenu budućnost. Šta se može desiti da se naša banka kotira iznad knjigovodstvene vrednosti. Može doći do smanjenja troškova kapitala u terminalnom periodu što je sasvim razumna pretpostavka recimo na 12% do ovog iznosa smo došli koristeći veličine koje su se najčešće koristile u 2010 i 2009 za obračun troška kapitala u Sloveniji (bezrizična stopa 4.5%, premija za tržišni rizik 4.5%, pretpostavićemo da će naša banka u terminalnom periodu imati betu 1, rizik zemlje 1.8% i  pretpostavka o malom smanjenju premija za veličinu banke na 1.2%) Pretpostavka o smanjenju troška kapitala jeste razumna ali ovde treba biti izrazito oprezan jer male promene u diskontnoj stopi izazivaju velike promene u vrednosti. Promena troška kapitala od 1% ako je joše praćena optimističnijom procenom budućeg rasta od 1% zavisno od visine kamatne stope može uvećati vrednost i do 50%-100%. Prisetimo se Japan gde hipotetički investitor iz Oktobra 1987 je još uvek u minusu danas od oko 50% ako se uzmu obzir i dividende koje bi primao u tom periodu. Mnogi pad tržišta iz 1987 vezuju za neodgovarajuće određivanje troška kapitala (u valuacijama kompanija se uzimala mala diskontna stopa)

Prostor sa povećanje ROE uvek postoji u sposobnostima menadžmenta: poboljšanje efikasnosti, podizanjem kvaliteta imovine, pravilnim korišćenjem leveridža itd. Komercijalna banka ima ekviti multiplikator 6.19 dok recimo Nova Kreditna Banka Maribor ima ekviti multiplikator 13.61( većina banaka iz našeg uzorka ima i još veći ovaj multiplikator) a nižu ROE 2.73%