Hrvatski Telekom, d.d – Rezidualni dobitak

Napomena: Bezrizična stopa je geometrijska sredina prinosa na dugoročne državne obveznice u periodu 1926 – 2011. Premija za tržišni rizik je obračunata kao razlika između geometrijske sredine prinosa na hartije velikih kompanija i geometrijske sredine prinosa na dugoročne državne obveznice za period od 1926 – 2011. Investitori prilikom obračuna premije za tržišni rizik obično koriste prinos na hartije velikih preduzeća što smo i mi uradili. Da smo koristili geometrijsku sredinu prinosa na hartije malih preduzeća u istom period imali bismo premiju za tržišni rizik od 6,6%.

Izvor: Ibbotson® SBBI®, 2011 Classic Yearbook: Market Results for Stocks, Bonds, Bills, and Inflation, 1926–2010 (Chicago: Morningstar, 2011).

Pretpostavka je da će doći do neznatnog povećanja bete u terminalnoj fazi na 0.84 jer preduzeće ne koristi u dovoljnoj meri pozajmljene izvore i ova vrednost je prosečna beta za sektor telekomunikacijskih usluga u Evropi u 2011. godini.

Izvor: CapIQ & Bloomberg.

U inicijalnoj fazi je korišćena postojeća premija za rizik zemlje od 3,00% dok je pretpostavka da će u terminalnoj fazi doći do smanjenja rizika zemlje na stopu rizika od 2%..

Premije za veličinu preduzeća su određene prosuđivanjem.

Tabela 1: Određivanje cene kapitala

Utvrđivanje cene kapitala	Inicijalna faza	Terminalna faza
Bezrizična stopa	5,50%	5,50%
Premija za tržišni rizik	4,40%	4,40%
Beta	0,665	0,840
Premija za rizik države	3,00%	2,00%
Premija za veličinu preduzeća	1,30%	1,20%
Cena sopstvenog kapitala	12,73%	12,40%

Tabela2: Određivanje stope rasta pomoću fundamenata: u milionima kuna, koef, %, kom

Hrvatski Telekom d.d HT	2007	2008	2009	2010	2011	inputi
Knjigovodstvena vrednost sopstvenog kapitala	12,543	12,440	12,012	11,054	11,019
Neto dobitak	2,473	2,310	2,028	1,830	1,811
Dividenda	2,617	2,421	2,421	2,788	1,874
Racio isplate dividendi	1,06	1,05	1,19	1,52	1,03
ROE	19,72%	18,57%	16,88%	16,56%	16,44%
Normalizovani racio  isplate dividendi						1,17
Normalizovana ROE						17,63%
Očekivana stopa rasta						-3,03%
Broj akcija						81,888,535

 

Napomena: Preduzeće predmet analize u celom posmatranom periodu isplaćuje veću

dividendu od neto dobitka što implicira upotrebu modela diskontovanja dividendi, međutim dividende su distribucija vrednosti a ne kreiranje vrednosti tako da se opredeljujemo za koncept rezidualnog dobitka. Posebno ako imamo u vidu da preduzeće kreira vrednost u celom posmatranom period jer ima veći prinos na vlasnički kapital od cene kapitala. Pošto je stopa rasta obračunata pomoću fundamenata zbog činjenice da je isplaćena dividend veća od neto dobitka negativna, u inicijalnoj fazi kao stopu rasta ćemo koristiti prosečnu stopu rasta BDP za Hrvatsku u periodu 2013 – 2017. godine koja iznosi 1,9%, a u terminalnom period stopu rasta od 4,42% što je prosečna stopa rasta BDP za period od 2000 – 2008. godine.

Izvor: IMF World Outlook April 2012 – preuzeto sa www.makroekonomija.org

Tabela 3: Obračun vrednosti kapitala u inicijalnoj fazi u milionima kuna

Inputi/godine	1	2	3	4	5
Neto dobitak	1,979,76	2,018,15	2,057,30	2,097,2	2,137,87
Trošak kapitala	1,428,92	1,456,64	1,484,88	1,513,69	1543,04
Abnormalna zarada	550,84	561,52	572,40	583,53	594,82
Kumulativni diskontni faktor	1,13	1,27	1,43	1,61	1,82
Sadašnja vrednost	488,65	441,89	399,60	361,37	326,79
Početna KV kapitala	11,228	11,446	11,668	11,894	12,125
% trošak kapitala	12,73	12,73	12,73	12,73	12,73
Trošak kapitala	1,428,92	1,456.63	1,484,88	1,513,69	1,543,04
ROE u %	17,63	17,63	17,63	17,63	17,63
Neto dobitak	1,979,76	2,018,15	2,057,29	2,097,2	2,137,87
Racio isplate dividendi	0,89	0,89	0,89	0,89	0,89
Plaćena dividenda	1,761,98	1,796,16	1,830,99	1,866,51	1,902,70
Zadržana zarada	217,77	222,00	226,30	230,69	235,16

 

Tabela 4: Obračun terminalne vrednosti u milionima kuna

Obračun terminalne vrednosti
Neto dobitak u šestoj godini	2,152,37
Stopa rasta	4,42%
Stabilna ROE	17,00%
Cena kapitala u stabilnoj fazi	12,40%
Početna KV kapitala	12,661,05
Trošak kapitala u stabilnoj fazi	1,569,46
Abnormalna zarada	582,91
Terminalna vrednost	7,308,36

 

Tabela 5: Ukupna vrednost sopstvenog kapitala u kunama

Hrvatski Telekom d.d HT
Vrednost kapitala	17,262,000,000
Broj akcija	81,888,535
Procenjena cena akcija	210,80
Tekuća cena akcija	212,00